USIM5 — Usiminas

1. A empresa

A Usinas Siderúrgicas de Minas Gerais (USIM) é uma das maiores siderúrgicas integradas do Brasil — setor Materiais Básicos / Siderurgia e Metalurgia, listada no Nível 1 de governança (CNPJ 60.894.730/0001-05, sede em Belo Horizonte/MG, ações na B3 desde 1994). O controle é privado e estrangeiro: o bloco Ternium / Tenaris (grupo Techint) via Ternium Investments, Confab Industrial e Prosid detém 75,86% do capital votante (controlador + acordo de acionistas) e 43,48% do capital total. A estrutura tem três tickers — USIM3 (ON), USIM5 (PNA, a líquida) e USIM6 — com capital de 167,7 mi de ON e 518,3 mi de PN (686,1 mi de ações no total).

2. Preço & desempenho

O gráfico de 12 meses é uma escalada quase ininterrupta de R$ 4,04 (jun/25) até a máxima de 52 semanas em R$ 12,18 (02/06/2026), seguida de uma correção forte. Em 26/06 fechou a R$ 8,27, já −32,1% da máxima e em drawdown de −31,3% do pico recente. A leitura de retornos resume o duplo tempo do ativo:

Risco elevado: vol realizada anualizada de ~55% (21d e 63d), bem acima da média histórica de 44% (252d). Beta vs IBOV de 0,97 em 252d (mas só 0,76 em 63d, com correlação fraca de 0,22 — o movimento recente foi mais idiossincrático/commodity que de índice). No horizonte longo, atenção: em 5 anos a ação ainda acumula −46% e está −57% da máxima histórica de R$ 19,36 (mai/2021). É um papel de ciclo, não de composição.

3. Resultados (5 anos) — a deterioração

A série da CVM conta a história do superciclo do aço e sua ressaca. O auge foi 2021: receita de R$ 33,7 bi, EBITDA de R$ 12,5 bi (margem 37%), lucro de R$ 10,1 bi e ROE de 41%. De lá pra cá foi compressão contínua de margem até o resultado virar negativo:

2025 foi o pior da série: receita praticamente de lado (+1,5% a/a), mas o EBITDA virou negativo e o prejuízo de R$ 2,91 bi destruiu 12% do patrimônio. A margem bruta caiu a 8,3%, o EBIT foi −R$ 1,36 bi e ainda houve R$ 1,43 bi de impostos pesando. Ponto positivo: o balanço segue sólido — caixa de R$ 5,14 bi, dívida líquida baixa de R$ 1,25 bi, alavancagem dívida/PL de apenas 0,27× e liquidez corrente de 4,1×. A geração de caixa operacional voltou (FCO de R$ 2,18 bi em 2025), o que sustenta a empresa apesar do prejuízo contábil. O 1T26 já mostrou virada na siderurgia: EBITDA siderurgia ajustado de R$ 544 mi (+140% vs 4T25) — o mercado parece ter comprado essa inflexão.

4. Valuation — por que o DCF não é o caminho aqui

5. Proventos

Nada a distribuir. Sem geração de lucro em 2024–25, não há proventos pagos no período (dividend yield 12m efetivamente zero) e nenhum programa de recompra ativo. Para um papel que paga 0% num ambiente de CDI a 14,3%, o caso de investimento depende inteiramente de ganho de capital via recuperação cíclica — não há carrego. Quando/se a lucratividade voltar, a política de dividendos da Usiminas tende a acompanhar (histórico de payout relevante nos anos bons), mas isso é cenário futuro, não presente.

6. Fluxo de players — quem comprou o rali

O fluxo EOD por corretora (PN, USIM5) é nítido: o rali de 12 meses foi comprado por mesas estrangeiras e distribuído pelo varejo/local. No acumulado de 252 pregões:

O padrão se repete na janela curta (90 pregões), com Goldman (+R$ 255 mi, persistência 66%), UBS, Morgan e JP Morgan ainda comprando contra XP (−R$ 270 mi) e BTG (−R$ 86 mi). Ou seja: mesmo na correção recente, o dinheiro institucional estrangeiro seguiu acumulando — o que dá sustentação técnica à tese, mas vale lembrar o coeficiente preço/fluxo: quem acumulou comprou em preços bem mais baixos e a distribuição do varejo casou com o topo. Persistência alta da Goldman (66% dos dias comprando na janela curta) é o sinal de convicção mais forte da tabela.

7. Derivativos — Opções

Posição (25/06): OI de call de ~24,8 mi vs put de ~14,3 mi de contratos. PCR de OI em 0,575 e PCR de volume em 0,64 (percentis 34–39 do histórico) — mercado de opções com viés comprado/altista, mais call que put, posicionamento longe de hedge defensivo. As maiores posições abertas estão concentradas em calls de strike elevado.

8. Derivativos — Aluguel (BTB) & Termo

O short interest é relevante (12,4% das ações, 13,1% do free float), mas a dinâmica recente é de short covering: o estoque de aluguel caiu −21,8% em 5 dias e −11,5% em 21 dias. Quem estava vendido está recomprando para fechar posição — força compradora técnica que ajuda a explicar parte da resistência do papel apesar da realização. No horizonte de 63 dias, porém, o estoque ainda subiu +28%, então havia montagem de short na alta que agora está sendo desmontada. Taxa de aluguel baixíssima (0,06%) indica que não há escassez de doadores. Termo é irrelevante (notional de ~R$ 1,4 mi).

9. Liquidez & smart-money

10. CVM 44, acionistas & sinais corporativos

Insiders (12m): movimentação modesta e equilibrada — 3 compras e 3 vendas, net praticamente zero. Destaque para uma operação de controlador via Bradesco em fev/26 (compra e venda casadas de R$ 1,6 bi cada — provável reorganização/transferência intragrupo, não direcional) e pequenas compras de diretoria via XP a R$ 6,17–6,30. Conselho fiscal vendeu 4,4 mil ações em out/25. Nada que configure timing suspeito relevante.

Governança recente: nova diretoria estatutária eleita em mai/26 (Marcelo Rodolfo Chara como CEO, Diego García como VP de Finanças/RI), mandato até a AGO de 2028 — renovação da gestão sob comando Ternium. A companhia também alterou a moeda funcional para o dólar (fev/26), o que muda a leitura contábil de resultado e exposição cambial. CAPEX de 2026 já foi projetado em fato relevante.

Partes relacionadas: forte integração com o grupo controlador — R$ 7,2 bi em vendas para a controlada Soluções em Aço Usiminas, vendas para SIAT, Confab e Ternium, e compra de matéria-prima da Metal One. Operação comercialmente entrelaçada com o ecossistema Techint.

11. Agenda & contexto macro

Próximos eventos: ITR do 2º trimestre previsto para 31/07/2026, ITR 3T em 30/10. O resultado de julho será o teste da inflexão de margem que o 1T26 sinalizou.

Macro do setor: ambiente misto. A favor — produção de aço bruto no Brasil subiu 2,4% em maio (Aço Brasil) e há pressão por proteção tarifária; o dólar a R$ 5,17 ajuda a competitividade da exportação e o preço da placa. Contra — Selic em 14,25% (Focus projeta 14% à frente) e juro real alto encarecem o capital de uma empresa intensiva em ativos; IPCA a 4,72% e em leve alta; minério de ferro e a demanda chinesa seguem como variável-chave do custo/preço. Para uma siderúrgica alavancada em ciclo, o cenário de juro alto + câmbio depreciado é ambivalente: bom para receita exportada, ruim para o custo de carregar a operação.

12. Síntese — forças × riscos